(圖片來源-中時電子報)
2017年1月23日
傳出了令人難過的消息，
台泥董事長辜成允先生
因參加婚宴摔傷腦部，
搶救後仍宣告不治，
令台灣與台泥痛失一名英才。
辜成允先生在接手台泥之前，
台泥還是一家僅賺2.8億元的公司。
但在辜成允先生的帶領下，
去年稅後淨利超過88億，
成為台灣最大，
中國第八大的水泥廠。
雖然相當惋惜，
但我們還是透過這個機會來
了解下台泥這家公司吧！
壹、了解公司
一、台泥日K線圖：震盪不大
(資料來源-理財寶)
二、基本資料：
台泥為台灣最大水泥廠
台泥(1101)於民國39年成立，
於民國51年上市，上市時間達55年，
資本額369億，為同業中最大資本額。
且水泥業需要龐大的資本支出，
進入門檻高，競爭版圖變化不大，
長期以來台泥為台灣最大水泥廠。
其銷售量佔國產業者55%，
佔全國水泥消耗量之30.4%。
台泥最大股東為國泰人壽保險股份有限公司。
台泥主要轉投資產業
包括水泥及水泥製品、
電廠、航運運輸、環保、建設等，
除了轉投資事業，
持有金額個股較高者有
中橡、中聯資、台新金、中信金等。
台泥在大陸約有40間的轉投資公司，
以水泥製造及分銷、物流運輸、石灰石採礦為主，
在華南地區為最大的水泥集團。
▼台泥前五大持股股東比例
| 姓名 | 代表人 | 持股比例 |
| 國泰人壽保險股份有限公司 | 蔡宏圖 | 4.41% |
| 中信投資股份有限公司 | 辜成允 | 3.25% |
| 新光人壽保險股份有限公司 | 吳東進 | 3.22% |
| 南山人壽保險股份有限公司 | 杜英宗 | 2.67% |
| 富邦人壽保險股份有限公司 | 鄭本源 | 2.64% |
(資料來源-台泥年報)
三、商業模式：
台灣與中國廠都已內銷為主
水泥的主要原料為
石灰石、黏土、石膏、矽砂、鐵渣。
製造成本部分煤炭佔四成，
石灰石佔二成五，電力佔一成。
燃料用煤主要來自
中國、俄羅斯、澳洲。
石灰石的部分則是自行開採。
於2016年台泥的營收比重，
水泥73%，電力13%，化工11%，其他3%。
水泥產品又分為
水泥及熟料跟預拌混凝土兩種。
預拌混凝土佔水泥銷售金額的62%，
水泥及熟料佔31%。
在銷售地區部分，
台灣廠內銷金額佔86.7%，外銷佔13.3%，
中國廠內銷金額佔99.6%，外銷佔0.4%，
可見都是以內銷為主的獲利模式，
其原因為水泥易受潮而硬化變質無法久存，
不利於長途運輸，且密度高而笨重，
屬於內需型工業。
▼台泥在台灣與中國水泥內外銷產量及金額
| 內銷 | 外銷 | |||
| 量(千噸) | 值(新台幣千元) | 量(千噸) | 值(新台幣千元) | |
| 台泥(台灣) | 8,469 | 17,300,369 | 1,895 | 2,643,691 |
| 台泥(中國) | 47,618 | 8,497,638 | 156 | 30,576 |
(資料來源-台泥年報)
在我國水泥產品的運用有
七成到八成用於民間營造業，
二到三成用於公共建設。
故水泥業的銷量會高度受到
民間房地產景氣及政府公共建設影響。
且我國營建業習慣於農曆年前趕工，
所以每年11、12月為水泥銷售旺季，
7、8月是多雨季節，為水泥業淡季。
另外由於水泥業需要龐大的資本支出，
進入門檻高，故競爭者不多。
國內主要水泥業者有
台灣水泥、亞洲水泥、國產實業、
亞東預拌、幸福水泥、環球水泥等，
但前兩大業者市佔率就逾八成
(台泥55%，亞泥29%)，
可見水泥業在台灣屬於寡佔市場。
且台灣水泥採礦權仍需經過政府許可，
也大多被現有的業者佔有，
所以水泥業的商業版圖不會巨大的變動。
★台泥的護城河分數：4分
1.無形資產
2.價格優勢
3.網絡效應
4.高轉換成本
5.有效規模
台泥有無形資產(政府核可採礦權)、
價格優勢、有效規模等三項。
所以給他4分。
四、財務狀況
以整體的評估來看，
台泥僅有兩個不正常項目，
整體來說還算良好。
(資料來源-艾蜜莉定存股理財寶)
評估項目6，
台泥警示指標之一
營收灌水比例有高於標準30的現象，
代表應收帳款和存貨比例較高，
但因為僅超出標準值一點點，
所以基本上不用太過擔心。
(資料來源-艾蜜莉定存股理財寶)
評估項目8，
Q1的利息保障倍數低於5，
但如果拉長台泥歷年的情況來看，
都是超過5倍的標準的。
所以還不用太過擔心。
(資料來源-艾蜜莉定存股理財寶)
(資料來源-理財寶)
★台泥的財務狀況分數：3分
台泥的體值評估正常項目8項，
且不正常項目沒有很嚴重，
所以給他3分。
貳、評估利空情況
▼台泥近10年K線圖
(資料來源-理財寶 籌碼K線)
從台泥的月K線圖可以看出，
台泥符合景氣循環股的特性，
股價有很明顯的上下。
而其中比較大的下跌段是2016年初。
看當時的新聞可以發現：
【財經新聞放大鏡】
需求不振，台泥上半年不見曙光
by moneydjtv on 2016-01-11 in 財經新聞放大鏡
「受政府打房及公共工程縮水衝擊，
國內水泥及預拌混凝土
需求去年雙雙滑落，
年減約8%。
展望今年景氣，
台泥（1101）表示，
上半年恐看不到曙光，
待下半年新政府政策明朗，
才有機會恢復需求力道。
中國市場的部分，
受到中國大陸房地產指數持續下探影響。」
所以可以發現台泥的營運，
很明顯受到景氣的循環以及
房地產和政府政策影響。
後續就是要持續觀察兩岸之間的
房地產市場的變化。
這也是我不會在這個時間點買進的原因！
因為目前的大盤處於高點以及
未來的景氣循環股將會進入下循環，
因此就算他們下跌到便宜價我也暫時是不會買進的。
★台泥的風險：1分
4大風險分別是：
1.關鍵人物風險
2.政策風險
3.通膨風險
4.科學與技術風險
而台泥在這4項風險中有，
政策風險以及通膨風險。
所以只能加1分
參、替個股打分數－台泥8分
護城河項目的分數為4分、
財務狀況分數為3分、
風險項目的分數為1分。
總結以上資料，
台泥是一間8分的好公司！
只是因為屬於景氣循環股，
所以暫時還不會考慮買進。
肆、估價
一、用艾蜜莉定存股估價
以艾蜜莉定存股軟體計算出的價格，
台泥的便宜價為27.54元，
這次所用的安全邊際折數是85折，
估價法也只用股價淨值法！
其原因為台泥屬於景氣循環股，
對於買進價格的評估需要保守一點。
(資料來源-艾蜜莉定存股理財寶)
參照台泥的月線，
並沒有幾次低於27.54元的便宜價，
而在今年的5、6、7月
在合理價34.76元附近波動。
(資料來源-理財寶)
二、結論：買賣策略
台泥屬於景氣循環股，
不符合定存股的條件，
不建議將台泥作為定存股。
而目前的情況來看，
因為現在是股市高點，
以及景氣循環股可能走下循環的情況下！
就算台泥股價低於便宜價，
我也是不會買進的。
★警語：以上只是個人研究記錄，
非任何形式之投資建議，
投資前請獨立思考、審慎評估。
本文原發表於 CMoney 2017-8-28