收購矽品、環保局官司纏身、旗艦手機備貨潮… 利空該怎麼評估? 以蘋概股 日月光(2311)為例!

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(圖片來自:三立新聞)
 
2016年6月10日,
有「一代空拍大師」美譽的齊柏林拍攝代表作《看見臺灣》的續集時,
在勘景途中不幸墜機身亡,震撼全台。
因為3年多前,他的《看見台灣》讓人看到台灣的美,
但同時也揭露了許多環境危害,
其中之一就是日月光排放廢水、汙染高雄市的後勁溪。
 
雖然高雄市環保局後來有對日月光展開稽查,
認定日月光從2007年起,
就因為處理廢水設施不足,製造污染,
裁罰日月光1億200多萬元。
但在6月8日,齊柏林過世前兩天,
高雄最高行政法院卻判決日月光勝訴,
高雄市環保局甚至必須還給日月光1億多元罰金。

雖然日月光在司法上一路贏,

但實質上卻付出慘烈的形象代價,

這樣我還要投資它嗎?

 
讓我們繼續看下去…
 
 

日月光是做什麼的?

一、了解公司

1.公司基本資料

日月光集團為半導體封裝與測試製造服務公司,
提供半導體客戶包括晶片前段測試及晶圓針測至後段之封裝、
材料及成品測試的一元化服務。
客戶也可以透過日月光集團中的子公司環隆電氣,
提供完善的電子製造服務整體解決方案。
日月光成立於1984年,於1989年上市,
現擁有827.35億的資本額。
 

2.商業模式

日月光主要提供客戶IC服務(封裝、測試、材料)、電子製造代工服務及
其他(房地產開發、建設、房屋銷售物業管理及商場出租)等三大類的業務,
其中以電子製造代工服務與封裝業務產品為主要營收來源。
日月光外銷比重為85.86,其中又以美國為主要市場。
 
▼日月光2016年度的產品銷售額及其營業比重。

(資料來源:日月光集團2016年年報)
 
▼日月光2016年度主要銷售地區以美國為主。

(資料來源:日月光集團2016年年報)
 

3.競爭狀況

根據日月光年報指出,
Gartner預估2020年全球半導體市場規模可達3,933億美元,
成長3.2%,且未來五年的年複合成長率為3.3%,
2017年更將成長7.2%,
其中半導體專業封測代工將成長8.5%,

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顯示全球半導體專業封測代工景氣成長性,

優於平均。

 
然而,中國近年IC產業以併購方式高速成長,
中資企業質與量的提升使台廠備感壓力。
雖然台灣半導體產業的發展比中國早,
但隨著中國以其市場優勢及政策補助模式,
同時採取與國際大廠策略聯盟、入股及併購等方式,
快速取得客戶、技術等不足之處,
超英趕美般地跟上國際大廠水準。
當半導體廠商變多,供給增加,競爭便會加劇,
半導體產業便容易陷入與中國廠商殺價競爭之紅海,
因此亟需積極思考與其在競合方面之差異化策略。
 

那日月的財務狀況好嗎?

4.財務狀況

當我們利用「艾蜜莉定存股」的「體質評估」功能來檢視日月光的財務狀況,
我們發現日月光被評定為「正常」(10項財務指標中,有7項是合格的),
是一個財務健全的企業。
 
▼日月光企業體質評估為「正常」。

(資料來源:艾蜜莉定存股,2017 Q1財報,2017/7/6截圖)
 
另外去看它所謂「警示」的項目,
第一個是評估「是否業外虧損」的業外損失比率(27.77)高於合格標準20%,
但檢視日月光近幾季的損益表,
我們可以發現日月光只有2017年第一季的業外損失比率高於20%,
而原因是日月光持有供交易之金融工具損失高達4百萬,

因此投資人需多加留意,

避免日月光將虧損隱藏在金融資產項目中。

 
▼日月光的業外損失比率出現「警示」。

(資料來源:艾蜜莉定存股,2017 Q1財報,2017/7/6截圖)
 
▼日月光的業外損失比率僅有2017Q1高於20%。

(圖片來源:整理自公開資訊觀測站,2017/7/8製圖)
 
▼日月光2017Q1持有供交易之金融工具損失高達4百萬。

(資料來源:日月光集團2017Q1合併財務報告)
 
第二個是評估「是否營收大灌水」
的營收灌水比率(35.2)高於合格標準30%,
表示日月光的應收帳款與存貨轉換成現金
的能力較弱,佔營收比例過高。
而我們研究發現日月光2012至2016年的營收灌水比率多高於30%,
因此投資人需多加留意其經營情況。
 
▼日月光的營收灌水比率出現「警示」。

(資料來源:艾蜜莉定存股,2017 Q1財報,2017/7/6截圖)
 
▼日月光的營收灌水比率多高於30%。

(圖片來源:整理自公開資訊觀測站,2017/7/8製圖)
 
第三個是評估「是否欠錢壓力大」的項目之一
速動比率(95.1)低於合格標準100%,
表示企業的高度變現性資產不足以支應短期性債務,
這對企業資金調度將偏向負面。
而從日月光近年來的財務結構可知,
日月光的速動比率長期低於100%,
但因為日月光的流動比率皆高於100%,
推敲是由於原物料及房產的存貨比例偏高,
導致其速動比率偏低。
但因其流動比率正常,
且利息保障倍數皆有五倍以上,
即仍有可支應短期基金的能力,
因此投資人不用太擔心。
 
▼日月光的速動比率出現「警示」。

(資料來源:艾蜜莉定存股,2017 Q1財報,2017/7/6截圖)
 
▼日月光各季的財務結構。

(圖片來源:理財寶 股市,2017/7/8截圖)
 

二、估價

評估完日月光的財務狀況後,
我們要利用股利法(當期)、股利法(10年)、歷年股價法、
本益比法和股價淨值比法來評估日月光的股價。
我們提到的這五種方法都有它的公式,
但是投資人不用自己去算,
只要打開「艾蜜莉定存股」軟體,
就可以看到這五種方式所估出來的價格。
投資人還可以自選其中幾種方法並設定安全邊際,
即可算出日月光的平均估價。
 
如果我們以「艾蜜莉定存股」預設的平均估價,
則日月光目前的便宜價為22.08元、合理價為31.15元、昂貴價為44.72元。
以近日(2017/7/7)收盤價38.55元來說,

目前價位在合理價以上。

 
▼「艾蜜莉定存股」對日月光的估價。

(資料來源:艾蜜莉定存股,2017 Q1財報,2017/7/6截圖)
 
 

三、評估利空情況

雖然對逆勢價值投資者而言,
目前日月光的股價過高,
不適合進場,
但我們還是要先了解日月光是否有曾因利空而股價大跌,
如果日月光現已解決此事,
則日後日月光落入便宜價後即可買進。
 
從日月光近10年的K線圖中,
我們可以發現有幾個股價驟降點,
2008年年終到年底是金融風暴,
2011年6月到9月是歐美股市崩盤、
2015年6到8月是「八月股災」,
因此台股跌幅很慘,日月光也連帶受影響,
但皆為短暫性利空,並不影響日月光的核心競爭力。
 
而2010年5月到8月的股價下跌原因,
目前從網路資訊尚未查到明確利空原因。
 
2012年5月到10月期間,
日月光收購環電時爆發內線交易,
企業誠信發生問題,
但檢方表示全案和日月光董事長張虔生或其他高層無關,
因此雖然企業爆發誠信問題為永久性衰退,
但因非與高層相關,
因此可先視為短暫性利空並多加觀察。
 
2016年3月到4月,
日月光因回復到季節衰退,
受到電子代工服務(EMS)出貨高峰已過影響,
當年首季合併營收季減17.4%,不如預期,
因此造成股價下跌,但季節性衰退屬短暫性利空,
且日月光近幾月單月月營收皆增加,
因此投資人可不用擔心。
 

 

 
2016年9月到11月,
蘋果新機iPhone7面世,但被批規格沒新意、售價太貴,
不利於新興市場的銷售,因此蘋果供應鏈全數走跌,
日月光也受到影響。
 
自從日月光合意收購矽品,
日月光的全球半導體封測業市占率即達三成,
成為全球最大半導體封測廠。
然而,面臨大陸傾官方之力大立扶植半導體封測業,
先前江蘇長電宣布收購全球第四大半導體封測廠新加坡星科金朋後,
若再發動其他併購案,
大陸在半導體封測業規模將更為壯大,
台廠要靠自身力量與大陸國家機器抗衡,壓力不小。
因此投資人須持續關注,
看是否日月光會在與中國同業競爭中落後,造成永久性衰退。
 
另外,雖然日月光與高雄市環保局官司纏訟,
為環保付出慘烈的形象代價,
但是日月光畢竟是B2B的企業,
消費者無法透過抵制購買而影響日月光營收,

加上此次訴訟被判無罪,

對日月光的損傷更小,僅為短暫性利空。

 
▼日月光近10年K線圖。

(資料來源: 籌碼K線,2017/7/10截圖)
 

四、制定操作細節

雖然日月光財務體質良好,
且利空狀況多以解決,
但因為日月光汙染後勁溪的問題不解決,
對台灣的環境將會持續地傷害,
因此我會列入「留校察看」名單,
如果日月光落入便宜價,
我會考慮賺波段價差,並不考慮長期持有。
 
但以「艾蜜莉定存股」的估價法評估,
這一年都沒有跌到可入手的便宜價,
若以三年的K線圖來看,
其中最低點也有28元左右,稍許低於合理價。
可見其股價即為穩固,
且平均股價約在38元左右。
建議列為觀察名單,
若是低於合理價,可考慮是否購入,
但其獲利比例就需要投資人自行評估了。
 
▼日月光近三年K線圖。

(資料來源: 籌碼K線,2017/7/10截圖)
 
♡溫馨提醒:投資一定有風險,股票投資有賺有賠,
投資前請務必獨立思考、審慎評估並分散分險喔!

本文原發表於 CMoney 2017-7-31

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