(圖片來源-東森新聞J)
一、了解公司：股價偏高
▼裕融(9941)日K線圖
(資料來源-理財寶)
二、公司基本資料：
主要辦理車貸、分期及租賃
裕融企業股份有限公司為
裕隆集團成員之一。
成立於 1990 年 4 月 12 日，
初期是由裕隆汽車與
美國奇異財務公司共同投資，
1997 年奇異財務將其股權
全部移轉至裕隆集團，
裕隆汽車持股超過 50%。
裕融所提供的主要產品包括：
1.應收帳款收買業務
2.中古車貸款仲介業務
3.分期付款業務
(資料來源-裕融年報)
▼裕融(9941)公司基本資料
(圖片來源：理財寶股市)
三、商業模式：
汽車分期付款與融資業務為主
A、銷售產品
汽車分期付款業務：
屬於汽車銷售週邊行業之一環，
只以新車為交易標的。
在買方（消費者）
分期付款完成前，
附有所有權保留條款，
以及動產擔保設定條件
之汽車銷售業務。
目前汽車分期付款公司
可區分為四大類：
汽車經銷商、
汽車廠商專屬財務公司、
一般財務公司及銀行等。
中古車銷售業務 ：
B、銷售市場 (台灣、中國)
目前主要營業項目
台灣：汽車分期付款與融資業務為主
中國：裕融租賃和格上租車為主。
裕融租賃主要是設備租賃為主，
客戶多為中小企業，
目前業務以CNC新機台租賃為主。
在汽車分期付款業務方面，
裕融 2014 年市占率約19%，
居同業第 2名。
中古車貸款市場部分，
2013年市占6%，
市場排名第 1。
C、產業發展現況
根據調查，
2016年臺灣的車輛佔比部分(包含進口車)，
轎車佔50%，較2015年衰退1.1%。
RV、SUV等車款佔41.3%，成長了10%；
商用車佔 8.7%
( 國產車在其中更佔 87%)，成長了16.3%。
工研院產業經濟與趨勢研究中心(IEK)
綜整國內外政經情勢，
於 2017 年 1 月 19 日其中針對汽車產業的部分，
包含回顧 2016 年的整體狀況，
並預測 2017 年整體車市景氣調整後將逐季增溫，
臺灣汽車產業產值預測成長約 4.4 至 5.4%。
D、國內外競爭廠商
公司在台灣主要競爭廠商
有和泰汽車集團旗下的和潤租賃
及福灣車貸、中租。
E、競爭優勢
1. 轉投資事業
裕融台灣轉投資主要成長動能
來自於格上租車(持股45%)
與新鑫企業(持股100%)。
2010 年投資行將企業 39.2% 股權，
取得品牌中古車聯盟經營權。
格上租車成立於 1984 年，
在台灣及中國大陸華東地區
提供企業及個人的長、短期租車服務，
在台灣則於台北市以及高雄鳳山
設立中古車營業所，
專門經營二手車交易服務。
格上租車台灣市佔率約 26%。
「裕融租賃」在中國主要是經營
各類動產的融資租賃業務，
截至 2015 年 Q1 止，
設有 20個據點。
「新鑫企業」
主要經營遊覽車車貸、
重車分期業務。
目前在大客車和大貨車等重車車輛
貸款業務市佔率已達 35%。
2. 擴大大陸事業範疇
面對大陸汽車市場的龐大商機，
裕融企業在大陸申設裕隆汽車金融公司
將成為裕隆集團在大陸投資品牌
(東風裕隆汽車、東南汽車)的車貸業務平台，
掌握整體汽車 期融資市場快速成長的契機。
同時，大陸裕融租賃與裕國融資也逐步
將業務觸角經由點線面的串聯形成規模經濟，
建立了完善的區域管理機制與發展，
加上多元商品業務的發展，
發展大陸水平事業形成具競爭優勢的發展平台。
3. 服務品質水準高，獨樹一格
再 2017 年 6 月 28，
格上租車五度獲臺灣服務業大評鑑
「汽車租賃業金牌獎」
格上也推出租車兩岸通、
送車到府等創新服務，
滿足消費者更深層的需求。
也率先購入福祉車提供無障礙接送，
第一線服務人員的熱誠與專業，
更是格上五度獲獎的關鍵。
裕融(9941)的護城河( 3分)
1.無形資產
2.價格優勢
3.網絡效應
4.高轉換成本
5.有效規模
高轉換成本：違約金。
格上租車有長期租借企業，
以幫企業節稅之長租方案，
一旦提前解約將會需要支付違約金。
有效規模：國內市佔率第 2。
有裕隆汽車既有
通路拓展及
代理通路的推展，
讓其他業者較難以跨入。
有 2個普通的護城河，
所以給 3分。
四、財務狀況
要怎麼評估公司財務狀況呢?
我們可以打開「艾蜜莉定存股」軟體，
進行「體質評估」，
就可以了解裕融的財務狀況，
10個體質檢測項目。
有 4個不良品項：
「是否體質幼弱」、
「是否營收大灌水」、
「是否欠錢壓力大」、
「是否斷水現金流」。
▼裕融(9941) 2017/8/18 體質評估
（資料來源：艾蜜莉定存股理財寶）
1. 是否體質幼弱？
為裕隆集團旗下，
不用過於擔心
我們可以知道艾蜜莉定存股的標準是
股本必須要大於 50 億才會考慮。
雖然只有 27.46，
但我們知道裕融為裕隆集團下的公司，
裕隆則有高達157.29股本，
我想是不需要太過擔心！
（資料來源：艾蜜莉定存股理財寶）
2. 是否營收大灌水？
業務就是應收帳款收付，
因此比率高為正常
裕融(9941)原本就是做
「車貸」與「租賃」的
應收帳款收付。
因此應收帳款會很高，
所以這個指標不適合評估裕融。
但還是要密切注意，
會不會有形成呆帳的風險！
▼裕融(9941)體質評估「是否營收大灌水」
（資料來源：艾蜜莉定存股理財寶）
▼裕融(9941)2017年第二季財務報表
（資料來源：裕融財務報告書 106 Q2）
3.是否欠錢壓力大？
經營車貸類似金融業，
不適合評估
既然裕融是做「車貸」的，
那麼就是類似金融業，
透過借放款的方式經營。
所以會造成負債看起來很高，
這個指標就不太適合評估裕融。
▼裕融 ( 9941) 體質評估「是否欠錢壓力大」
（資料來源：艾蜜莉定存股理財寶）
4. 是否現金斷水流？
類似金融業，
且長期現金股利穩定
裕融類似金融業，
收入來源為經營應收帳款收付，
因此大量的應收帳款會造成
營業現金流呈現流出。
不過它賺的就是借放款中間的價差，
所以理財活動現金流才會那麼高。
所以在判斷現金流量時
我們可以同步參考股利政策。
而裕融近十年都能
保持穩定配發現金股利，
顯示裕融獲利穩健。
▼裕融 ( 9941) 體質評估「是否現金斷水流」
（資料來源：艾蜜莉定存股理財寶）
▼裕融 ( 9941) 現金流量表
（資料來源：Cmoney 股市）
（資料來源：Cmoney 股市）
裕融(9941)的財務狀況( 2分)
有四項不符合艾蜜莉存股，
體值評估正常項目僅6項，
但不正常項目沒有很嚴重，
所以給 2分。
貳、評估利空情況
▼裕融近 10年K線圖
(資料來源-籌碼K線)
看過往的裕融股價來看，
有明顯的下跌都是跟股災有關！
如2008年金融風暴、
2012年歐債風暴、
跟前年的2015年8月股災。
而隨著市場的景氣回升，
裕融也很快速的回升，
並且持續走高。
因此裕融採用遇到股災
買進的策略是可以相當成功的喔～
風險評估( 1.5分)
4大風險分別是：
1.關鍵人物風險
2.政策風險
3.通膨風險
4.科學與技術風險
裕融只有關鍵人物風險：
裕隆集團董事長
嚴凱泰先生眾所皆知。
最近又傳出生病的新聞，
如果有萬一多少會影響整體裕隆集團。
所以加1.5分。
參、替個股打分數 — 裕融 (9941) 6.5分
護城河項目的分數為( 3 ) 分、
風險項目的分數為( 1.5 )分、
財務狀況分數為( 2 ) 分。
總結以上資料，
裕融是一間6.5分的公司，
但主要是因為財務部分
的評估法比較不一樣。
所以如果價格落到便宜價之下，
還是可以考慮的買進的。
肆、估價
一、用艾蜜莉定存股估價
對裕融 ( 9941 )有基本的了解，並確認其財務狀況後，
可以打開艾蜜莉定存股，
選擇估價法進行估價，
再去除極值的股利法後
得到的價格分別為：
便宜價 53、合理價 66.5、昂貴價 88.2
▼裕融 ( 9941 ) 2017/08/17之估價
（資料來源：艾蜜莉定存股理財寶）
二、結論：買賣策略
裕融 ( 9941 )在2017/08/17股價為116，
在「艾蜜莉定存股」軟體中，遠大於昂貴價。
因此我會耐心等待裕融下跌到
便宜價才會考慮分批布局。
雖然裕融要跌到便宜價，目前來看距離蠻大的，
所以可能要等到下次股災來臨，再逢低買進！
但是因為我們買進的股票要具有
足夠的安全邊際，才能保護我們！
因此我會選擇耐心等待，或者尋找更好的標的～
★警語：以上只是個人研究記錄，
非任何形式之投資建議，
投資前請獨立思考、審慎評估。
本文原發表於 CMoney 2017-8-30