(圖片來源-孝話一籮筐 部落格)
嗡嗡嗡~~
密封密封我最行XD
看到密封，
聰明的你們一定猜到，
茂順是一間什麼樣的公司？
舉凡油封、防塵套與墊片等，
都是屬於密封元件，
也是茂順經營項目。
它雖然看起來是個簡單的零組件，
但卻是扮演著非常重要的角色。
如果零件與零件
之間密封度不足，
在使用機器上會發生
漏油、漏氣、分解，
嚴重一點生命可是會受到威脅喔～
那麼接下來，
就讓我們趕緊來了解
這間密封王吧～
壹、了解公司
一、茂順日K線圖：股價偏高
(資料來源 理財寶籌碼K線)
二、公司基本資料：茂順為台灣第一大密封原件廠
茂順成立於1976年，
是一間位於南投南崗
工業區中的傳統工業廠。
於2002年1月以台灣第一家密封元件
專業製造廠掛牌上市。
擁有超過40年以上生產高品質、
高性能密封元件的經驗。
出口至全球超過70個國家或地區，
歷年營收數穩定而持續的成長。
並於大陸、泰國、印度、
巴西、俄羅斯、澳洲與伊朗
等地設置子公司，持續開拓海外市場。
並且茂順自創油封品牌「NAK」，
為台灣第一大密封元件製造商。
而密封元件應用範圍很廣泛，
其產業上、中、下游關聯性如下：
(資料來源 茂順105年年報)
在產業鏈中，茂順是屬於中游的位置。
因此產品毛利率會隨著上游原料端的
橡膠彈簧、原膠及鐵殼價格而有所波動。
接下來我們再來了解茂順經營模式。
三、商業模式：
外銷市場為主，車輛佔比最高。
茂順主要經營項目如下：
1.汽車、機車、機械、交通器材用油封
之加工製造及銷售進出口業務。
2.機械設備製造業。
3.模具製造業。
4.橡膠膠料生產銷售。
茂順營業比重如下：
(資料來源 茂順105年年報)
由圖表可知，茂順油封項目
營業比重佔了85.75%，
可以說是主要財務來源。
因此我們就得要來好好了解油封這項目。
我們知道機械間的轉動都需要潤滑油，
而油封零件就是將機械元件之間做區隔，
目的就是不讓潤滑油洩漏，
也可達到避免灰塵與異物侵入。
密封元件產品由於應用廣泛，
電子、機械、運輸工具、
建築工業及航太工業等。
所以工業化程度高的國家需求愈多，
其中已歐盟及美洲為最高
是國內近年來密封元件產品最大的外銷市場。
而密封元件預估在2017年，
全球市場需求有638億，
其中車輛所佔比率39.03%為最高。
(資料來源 茂順105年年報)
茂順外銷佔營收超過九成，
主要銷售地區為
亞洲與歐美的AM油封市場。
客戶以高價車及進口車為主，
包含VW、Audi、雙B及豐田高價車Lexus等。
(資料來源 茂順105年年報)
國內密封元件業競爭狀況，
屬茂順是規模最大的專業密封件公司外，
其餘皆因營業規模尚小，
都是屬於未公開發行的中小企業。
統計最近三年，茂順外銷金額與國內密封元件
有關總出口值比重分別為，
22.64%、21.79%及24.60%。
所以茂順在外銷市場的佔有率
及營收位居國內領導地位。
(資料來源 茂順105年年報)
而放眼全球，
密封元件競爭非常激烈，
其中2015年調查統計出，
茂順在國外產業市佔率還不到1%。
(資料來源 茂順105年年報)
話雖如此，但茂順的優勢在於客製化能力強。
因為茂順能自行開模，其研發的模具達八萬多種，
讓競爭者很難複製。
一但採用，
客戶考量產品品質穩定性後，
就不容易轉換他牌產品。
也讓茂順擁有穩定的客戶群。
★茂順的護城河分數：3分
1.無形資產
2.價格優勢
3.網絡效應
4.高轉換成本
5.有效規模
茂順為國內密封原件龍頭，具有有效規模。
以及優秀的客製化能力，讓客戶不容易轉換他牌，
具有高轉換成本。
總結擁有，高轉換成本與有效規模，
兩個普通的護城河
所以給它3分。
四、財務狀況
首先打開艾蜜莉定存股，
在體質評估選項。
可以知道茂順不良項目有四個，
那是否對公司有重大影響而導致衰敗呢?
(資料來源 艾蜜莉定存股)
第一項不良項目為股本數值。
(資料來源 艾蜜莉定存股)
茂順的股本僅有8億元，屬於中小型股。
雖然我比較偏愛股本大於50億的公司，
因為比較能撐過景氣低谷的時候，
且也比較不容易被主力炒作。
但茂順如果其他條件都很理想，
那麼我還是會買。
第二不良項目為業外損失項目
(資料來源 艾蜜莉定存股)
由106年度第一季季報中，
找出其他利益及損失與本期淨利，
算出利益損失占了35.17%大於標準值20%，
因此就要來察看主要損失原因。
(資料來源 茂順106年度第一季季報)
由下表可知造成茂順虧損原因為匯損因素。
並不是亂投資導致虧損，因此不必過於擔心。
(資料來源 茂順106年度第一季季報)
第三不良項目為營收灌水比率
(資料來源 艾蜜莉定存股)
茂順的營收灌水比率高達63.26%，
代表營收一半以上都是應收帳款跟存貨。
不過我們看茂順的
長期營業現金流跟自由現金流都是正的！
代表後續還是都可以收到現金，
有現金流入，
判斷不太可能是假交易。
那麼原因可能是因為茂順
在近年來成功切入的客戶，
都是國際非常大的品牌廠，
如前文提到的雙B、Lexus等。
因此在產業地位處於下風的情況下，
很容易累積應收帳款
（因為大客戶的付款時程都會比較長，
因此會產生許多應收帳款）。
雖然過往都有收到現金，
但這部分還是要注意未來
會不會形成呆帳的產生。
所以還是要小心後續的現金流狀況喔～
(資料來源 理財寶)
第四不良項目為董監與法人持股比
(資料來源 艾蜜莉定存股)
雖然不符合設定標準值33%，
但30.96%也快接近標準值，
所以不至於對公司前景沒信心。
★茂順的財務狀況分數：2分
茂順的體質評估正常項目只有6項。
但不正常項目沒有很嚴重，
所以給2分。
貳、評估利空狀況
▼茂順近10年K線圖
(資料來源 理財寶籌碼K線)
由圖表中可知茂順在
2014年1月到2015年8月股價
從152跌到65元，跌幅相當大。
這是受到2015年
8月股災的影響！
所以這種系統性風險，可以不用太過擔心，
反而是似機布局的好時機。
★茂順的風險分數：1.5分
4大風險分別是：
1.關鍵人物風險
2.政策風險
3.通膨風險
4.科學與技術風險
茂順只有通膨風險，
因此加1.5分。
參、替個股打分數－茂順6.5分
護城河項目的分數為3分、
財務狀況分數為2分、
風險項目的分數為1.5分。
總結以上資料，
茂順是一間6.5分的公司，
雖然稱不上是特別好的公司，
但如果價格落到便宜價之下，
還是可以考慮買進的。
肆、估價
一、用艾蜜莉定存股估價
接下來打開艾蜜莉定存股，
在估價法的選項中，系統已經自動選擇
以各方法平均價格來當依據，相當貼心。
茂順目前(2017/8/16)股價81.1。
已經超出了昂貴價，
所以目前是不適合買入的。
我會耐心等候出現便宜價的時間！
千萬不要心急買入，
不然風險會相對比較高的喔～
(資料來源 艾蜜莉定存股)
二、結論:買賣策略
我們已經檢視過茂順，知道它是屬於好公司。
但要注意應收帳款過高
可能產生的呆帳風險，所以要特別注意它
後續的現金流狀況。
那如果未來可以耐心等到便宜價的出現，
且當時的財務狀況仍舊正常。
我們就可以至少將資金分成3批。
例如：
我手中最多投入60萬元，當便宜價出現時，
買進第一批20萬元；
便宜價9折買入第二批20萬元；
便宜價8折買進第三批20萬元。
然後等到波段獲利20%再分批賣出。
★警語：以上只是個人研究記錄，
非任何形式之投資建議，
投資前請獨立思考、審慎評估。
本文原發表於 CMoney 2017-8-28