(圖片來源：自行拍攝)
「全家就是你家」，
相信大家對這句耳熟能詳的口號不陌生，
台灣的便利商店密集度僅次於南韓，
在全球排名第二，
近年來超商間的競爭越演越烈，
不僅將咖啡廳、洗衣店、超市搬進店裡，
還結合APP、電商、大數據等數位科技，
滿足消費者不同生活型態和購物需求，
顛覆以往大家對便利商店的認知，
今天我們要來介紹的就是台灣超商二哥—全家(5903.TW)。
公司簡介
公司全名為全家便利商店(股)公司，
資本額22.3億元，
成立34年，上櫃時間20年，
主要經營鮮食零售(占比92.1%)、物流業務(占比5.5%)及其他(占比2.4%)，
在零售業的產業鏈屬於中游，
上有製造商、代理商、經銷商及物流業者，
下有終端消費者，
作為台灣第二大連鎖便利商店，
截至2022年10月底為止已有4,111家門市，
僅次於超商龍頭統一超的6,585家門市。
▼全家位於零售產業鏈的中游
(資料來源：全家2021年年報第58頁)
股東結構
從下圖一可知全家的前十大股東占比近九成，
近七成由內部人持股，
包含母公司日商全家(股)公司持股45%，
及時常在全家飲料櫃看到的泰山(1218.TW)持股22.46 %、光泉牧場持股5.29%，
因此造成全家股票的流動性，相對統一超來的低。
不過這份前十大股東名單，
近日面臨大洗牌，
第二大股東泰山為了抵禦龍邦(2514.TW)的經營權之爭，
12/5祭出「焦土政策」，
以鉅額逐筆交易的方式出脫手中43,300張全家股票，
總交易額高達80.97億元，占全家19.39％股權，
買家為國泰金控的最大法人股東「萬寶開發」，
更新後的前十大股東名單詳下圖二，
據傳國泰蔡家看好全家作為國內超商二哥的零售通路優勢，
其今年4月上線的「全盈支付」，
也可補齊國泰集團在電子支付方面的缺口，
未來透過零售通路、電子支付的雙管齊下，
將與擁有富邦媒(momo)的富邦集團一較高下。
▼圖一：全家截至2022年11月止之前十大股東
(資料來源：華南證券-董監持股)
▼圖二：泰山處分全家股票後之前十大股東
(資料來源：自行彙整)
產業現況
標準化已非連鎖便利店優勢，異業結盟才能走出新商機
便利商店透過連鎖加盟模式，
在各地快速展店、深入社區，
擁有最高的密度及滲透度，
但追求標準化、一致性已經不再是經營連鎖便利商店的法則，
如何針對不同商圈的特性，
因地制宜地規劃展店/鋪貨策略，
發展出可複製，又能做出差異化的模式才是趨勢，
全家從兩個方面進行拓展：
一、針對不同客群發展出不同的概念店：
2018年推出Let’s Café旗艦店，瞄準對咖啡品質、餐飲生活更講究的客層；
2019年，在高雄85大樓附近的住商混合區，推出咖啡、洗衣及超市機能三合一店型；
在地峽人稠的三重、林口開設了洗衣複合店；
在以小家庭為主的住宅型商圈推出冷凍機能店(龜山新城店、淡水海都店)；
針對有冷凍生鮮需求的熟齡族群開設『天和鮮物』複合店，
上述複合店的業績比一般店面至少高二至三成。
二、運用零售通路的經驗及資源，進軍餐飲業：
2011年成立第一個餐飲品牌『沃克牛排』，
2012年與日本定食類連鎖餐廳第一品牌『大戶屋』合作，
2019年看準韓流熱潮持續發威，導入韓式炸雞品牌「bb.q CHICKEN」。
全家秉持務實創新理念，推出多項數位轉型
近年來因疫情肆虐，
居家辦公讓便利商店的來客數銳減，
造成實體通路的營收下滑，
各家超商開始跨足電商領域，搶攻未來商機，
但早在2016年12月，
全家就與17Life共同合作，在台灣首推咖啡寄杯數位平台，
讓消費者寄杯後可跨店領取，也可轉贈，
改變了超商咖啡銷售的商業模式。
2019年起公司運用科技整合技術，
推出Fami錢包，將習慣現金付款的消費者引導到非現金支付的新領域；
2020年與PChome旗下的Pi錢包以及玉山銀行合資成立「全盈支付」，
成為台灣第一家由實體零售、電子商務、銀行等虛實商業結合的電子支付機構，
串連起像是可不可紅茶、拉亞漢堡等連鎖餐飲業；
2021年進行數位轉型，首創在 APP上「隨買預約取」、「隨買跨店取」，
會員可於APP上以較優惠的價格購入多樣商品，
並於全台之全家便利商店領取，
會員間還可以互相轉贈商品，
成為超商新型零售平台之先驅。
因應社群電商、網紅經濟當道，
全家打造零成本、分眾化的開店平台─「好開店」、「好賣＋」，
提供免租金、免成交手續費等零成本開店服務，
讓許多主打line好友圈、Facebook社團、直播頻道上的小賣家，
也能享受簡易的接單平台，以及金流、物流、資訊流相互整合的「三流服務」，
自2019年推出以來已經吸引近40萬名賣家，
成交超過2,300萬筆訂單，
全家之所以要提供這些服務，
目標是要增加配送的EC包裹數量，
以賺取包裹的物流費用，
同時利用取件搭配行銷優惠，提高客單價。
營收狀況
累計前11個月營收年增8.5%
全家11月營收77.57億元，年增10.5%，
因有效掌握雙十一、黑五購物節等商機，
鮮食業績年增超過一成，一般商品年增7％，
鮮食部分主打聯名策略，
推出山海樓、黃亞細、長榮航空等多款鮮食新品，
帶動微波熱食業績成長三成，
累計前11月營收為829.18億元，年增8.5%。
至於獲利方面，
今年第一季受疫情、陰雨氣候影響而下滑，
但第二季表現恢復正常，第三季在暑期旺季加持下，
累計獲利已經轉為正成長，
前三季每股稅後EPS為4.64元。
▼全家的合併月營收
(資料來源：CMoney股市)
財務狀況
全家的體質屬於警示
接下來利用「艾蜜莉定存股」的體質評估功能，
來檢視全家的財務狀況，
我們發現全家被評定為「警示」，
以下我們針對不良項目逐一探討。
▼全家體質評估為警示
(資料來源：艾蜜莉定存股手機APP，2022/12/14截圖)
不良項目1：
▼盈餘再投資比例 > 200%
(資料來源：艾蜜莉定存股手機APP，2022/12/14截圖)
盈餘再投資比率的公式為：
(近1年的非流動資產－4年前的非流動性資產)／近4年稅後淨利合計
檢視「非流動性資產」（長期投資 + 固定資產）的金額，
2018年底到2022年Q3之間增加了94.71億元，
主要是公司一直在拓展新店鋪，加上既有店舖重新裝修，
以及興建廠房、取得土地等，
讓非流動性資產的金額不斷膨脹，
雖然超商零售業的產業特性就是靠增加門店數，
來拓展市占率、增加營收，
且公司表示這幾年重大資本支出的資金都是以自有營運資金因應，
但後續還是要持續關注公司的獲利能力是否能跟上投資腳步。
▼「非流動性資產」（長期投資 + 固定資產）的金額
(資料來源：CMoney股市)
不良項目2：
▼股本小於 50億元
(資料來源：艾蜜莉定存股手機APP，2022/12/14截圖)
全家股本只有22.32億元，
小股本的公司流通在外股數也少，
股價波動幅度相對較大。
雖然全家有近9成的持股都在大股東手中，
真正流通在外的股數只占1成，
不過即使股價跌到便宜價以下，
我也不會投入過多資金。
不良項目3：
▼負債比率 > 50%
(資料來源：艾蜜莉定存股手機APP，2022/12/14截圖)
全家及統一超(2912)的負債比率自2019年起大幅攀升，
原因是超商以前採用「營業租賃」方式承租營業據點，
每年只需將支付的門店租金帳列損益表的費用科目，
租賃所涉及的債務（尚未支付的租金承諾）並不會出現在資產負債表上，
但IFRS 16租賃會計準則在2019/1/1生效後，
租賃不再區分營業租賃或融資租賃，
只要是從租賃合約所獲取的「使用權」都會被納入資產當中，
而相應的「租金承諾（或財務承諾）」就會被納入負債之中。
▼全家及統一超(2912)的負債比率從2019年起大幅攀升
(資料來源：Goodinfo!台灣股市資訊網)
因此觀察負債組成，
會看到「租賃負債-流動」及「租賃負債-非流動」的科目，
就是在反映租約到期前，
未來承諾要支付的租金義務折現值。
而另一項占比較大的負債為應付帳款，
由於應付帳款無須支付利息，
因此常被視為好的負債。
總結來說，
超過一年以上才要支付的「租賃負債-非流動」占比為36.5%，
被視為好負債的應付帳款占比為16.28%，
兩者合計為52.78%，
占負債比率89.78%超過一半以上，
因此後續只要確認公司的償債能力無虞，
我認為暫時還不需要太擔心。
▼全家的「應付帳款」及「租賃負債-非流動」占比就達52.78%
(資料來源：Goodinfo!台灣股市資訊網)
展望後市
公司表示疫情解封後營運有逐漸回溫，
今年預計展店170家，
明年預計展店150家，
未來將透過數位轉型，
達到「人人手上有全家」的目標，
逐步建構以顧客生活為中心的服務連結，
成為創新生活提案的「科技零售業」。
本文原發表於CMoney 2022-12-18
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