(網路圖片)

還記得2016年日月光和矽品的合併大戰嗎？
雙方從一開始的攻防戰，
到後來握手言和的戲劇性大逆轉，
讓人不得不注意到封測廠近年來的整合越來越快速。

而在這個競爭激烈的封測市場中，

是不是還有值得投資的標的呢？

經過一番搜尋後，
我看到了封測二線亮點──超豐(2441)。

為什麼這麼說呢？讓我們繼續往下看…

一、了解公司

1. 公司基本資料

超豐成立於1983年，
原名為「合德積體電路有限公司」，
經營各種積體電路的製造及買賣，
1995年遷址到苗栗竹南
才更改為「超豐電子股份有限公司」，
並增加積體電路的測試及封裝業務，
2000年股票正式掛牌上市，
2012年力成科技公開收購，
成為持股10%以上的大股東，
並入主公司經營團隊。

超豐的股本為56.88億，
公司董事長為蔡篤恭，
也是力成科技的董事長，
總經理為甯鑑超，執行長謝永達，
並沒有炒股、造假財報等負面新聞，
是正派的經營者。

2. 商業模式

超豐主要產品項目概分為封裝及測試業務，
封裝主要產品有：

• 傳統導線架封裝
• 方形扁平無引腳封裝
• 焊球陣列封裝
• 覆晶封裝
• 8”晶圓級先進封裝

測試服務則區分為晶圓測試及成品測試。

▼超豐產品營業比重

（資料來源：超豐電子2016年年報）

超豐封測代工主要以台灣IC設計業為主，
約占73.54%，外銷約佔26.46%，
其中外銷地區以美洲為主佔12.42%，
其次為中國大陸地區佔5.83%，
歐洲佔3.95%，亞洲其他地區佔4.26%。

▼超豐的內外銷比重

（資料來源：整理自超豐電子2016年年報，2017/7/13製圖）

超豐的主要原料包括導線架、膠餅、金線、鍍鈀銅線、銀膠等，
其中用量最大的導線架約有35%自國內購買，
其餘來自中國大陸、新加坡、日本、韓國等地；
膠餅全部向國內廠商購買；
金線來自於新加坡及韓國；
鍍鈀銅線來自於菲律賓、台灣、韓國；
銀膠則向日本及大陸廠商購買。

▼超豐主要供應商表

（資料來源：超豐電子2016年年報）

超豐在半導體產業鏈中，
屬於下游的IC封裝測試，
經封裝測試後的積體電路廣泛
應用於電腦、網路、通訊、消費性電子等產品，
像是筆記型電腦、平板電腦、智慧型手機、
穿戴式裝置、智慧家電、機上盒、
車用電子、物聯網等，

因此不具有強烈景氣循環特性。

▼半導體產業鏈

（資料來源：產業價值鏈資訊平台）

3. 競爭狀況

根據超豐的年報指出，
隨著電子產品的小型化，
IC封裝型態也趨向表面黏著型發展，
在演變過程中，
引腳間距微細化、多腳化、薄型化、多角化，
則成為主要趨勢。

展望2017年，
PC及智慧型手機的成長幅度會持續減緩，
但穿戴式裝置的行動智慧裝置規格將提升，
而物聯網、車用電子及雲端運算等運用將會蓬勃發展，
可帶動半導體商機。

超豐同業競爭封裝有日月光、矽品、華泰及菱生等，
測試有矽格、京元、南茂等國內產業公司，
並有其他自中國新加入的競爭者，
以低價競爭市場，搶攻國內外客戶，
加上中國政府以租稅補助優惠等獎勵投資辦法，
鼓勵半導體產業以低價入市，
威脅現有產業鏈上的平衡。

2016年全年台灣IC封測業產值達4,638億元，
超豐營業額為105.7億元，
市佔率為2.28%。
超豐的市佔率不高，且封裝技術門檻低，
競爭者多，削價競爭壓力大，
另外，產業有大者恆大的趨勢，
將是超豐發展的不利因素。

針對自身的劣勢，超豐提出因應對策：
(1)改善製程，提高自動化程度，增加生產效率；
(2)導入新材料及尋找替代材料，並加強供應商管理，促成集中採購，降低生產成本；
(3)加強研發能力，提升競爭實力，更以利基產品切入新客戶，站穩新市場；
(4)引進國際性客戶，使業務成長並分散區域風險。

4. 財務狀況

接下來我們利用「艾蜜莉定存股」軟體，
來確認公司體質是否健全。
評估後可以發現，不良項目只有一項，
公司的財務狀況屬於正常。

雖說不良的項目只有一項，

但還是要檢視是不是會傷及公司筋骨，

而造成公司走下坡。

▼超豐體質評估

（資料來源：艾蜜利定存股，2017/07/14截圖）

超豐的營收灌水比例為33.72%，
系統顯示「警示」，
較標準30%還高出一點。

▼超豐的營收灌水比率呈現「警示」

（資料來源：艾蜜利定存股，2017/07/14截圖）

但參考近五年超豐的應收帳款週轉率和存貨週轉率，
其實還算平穩，並沒有大幅下降，
所以投資人可以不用太擔心。

▼超豐近五年營收灌水比率

（數據來源：公開資訊觀測站，2017/07/16製圖。）

▼超豐近五年財務分析

（資料來源：超豐電子2016年年報）

二、估價

當我們確認超豐整體營運狀況沒有問題後，
接著就要來確認目前的價格是否可以買進？

我們打開艾蜜莉定存股軟體，
來到估價法，
可以看到各種評估法所算出來的價格，
我們參考最上排的平均評價來判斷，
現在的價格是落在哪個位置。

▼超豐的估價

（資料來源：艾蜜莉定存股，2017/07/14截圖）

超豐的價格分別是便宜價27.32元，
合理價36.01元，昂貴價48.60元。
近日超豐的收盤價(2017/7/14)為50.80元，
在昂貴價以上，因此目前不適合買進。

三、評估利空情況

我們來看看近十年來超豐幾次較大的股價下跌情形，
分別為2007年的7-10月、2008年的8-12月、
2011年的8月和2015年的6-8月。

2007年的7-10月正面臨美國次級風暴的影響，
美國AHM 8月初宣布倒閉，
同時市場預期全美最大房貸業CFC也有可能倒閉，
法國巴黎銀行三檔基金也宣佈暫停贖回。
一連串不利因素下，
造成歐美股市聯袂重挫，
進而導致全球股市崩盤。
而找尋超豐此時期的重大新聞並無負面消息，
故評估當時超豐股價下跌主要是受到大環境影響，
判斷為短期利空。

2008年是大家印象深刻的一年，
當時台灣的房價跌到最低點，
所有投資人人心惶惶，
2008年的金融海嘯與上述的2007年美國次級房貸息息相關，
當年又稱為金融海嘯及華爾街海嘯，
是一場自2007年8月9日始浮現的金融危機。

自次級房屋信貸危機爆發後，
投資者開始對抵押證券的價值失去信心。
即使多國中央銀行多次向金融市場注入巨額資金，
也無法阻止這場金融危機的爆發。

直到2008年9月，
這場金融危機開始失控，
並導致多間相當大型的金融機構倒閉或被政府接管，
並引發經濟衰退，
甚至冰島瀕臨破產，
可見當時金融危機影響的威力甚極，
另單獨找尋超豐此時期的重大新聞亦無負面消息，
故評估此次的股價大跌，
仍是受到全球經濟蕭條的影響，
為一短期利空。

查詢2011年8月的新聞，
發現英國《金融時報》曾發表文章，
認為當時導致股市大跌的元凶，
並非標普調低美債評級；
最大嫌疑是歐洲金融危機。
文章認為，危機尚未全面爆發，
美國經濟可能陷入衰退，中國股市將下跌尋底，
此時期為2008年金融海嘯以來最嚴重的股災。
根據報導，此時期除了美國經濟疲弱，
再加上有報導說法國可能會失去最高的AAA信用評級
而引發的新的擔憂，
使全球股市近幾日有如坐過山車般大起大落。
由當時許多的股市相關新聞，
我們可以推測當時因歐債問題導致全球股市引發股災，
台灣當然也不例外的受到影響，

超豐在這一時期的股價下跌，

評估為受大環境影響的短期利空。

2015年的6-8月也是全球股市震盪，
8/24亞洲股市全線爆跌，
上證綜指下挫8.49%最嚴重，
包括台灣、日本、南韓、香港、澳洲等同樣慘綠。
緊接着歐股也無法倖免，
收盤全面重挫。
美股更是開盤狂跌，
道瓊更一度狂瀉逾1000點，
三大指數全線收黑。

這起全球股災最大原因是中國經濟放緩比預期嚴重，
聯準會9月是否升息亦影響市場走向，
而跌破40美元大關的油價，
對許多仰賴石油出口的國家更是重大打擊。
而根據《工商時報》的報導，
當時7月以來全球經濟態勢緊張，
尤其人民幣走貶引發亞幣競貶、
資金由新興市場撤出；
接著中、美PMI指數不如預期，
給足美股狂瀉理由；
而備受關注的美國升息態度曖昧，
也加深經濟轉弱疑慮。
此外，《紐約時報》報導上證指重跌 8.1%，
讓股災擴散至亞洲股市，
進而蔓延到歐股，
美股道指開盤更一度大跌千點，
大宗物資價格也一併走跌，
資金湧入避險資產如美債。

中國不僅經濟放緩，
股市自當年6月12日以來掉38%，
正在經歷經濟轉型的陣痛。
由以上資訊可得知，
當時全球股市受到美國中國以及石油的影響，
整體大幅度的下跌，
投資人信心大受打擊，
且對未來充滿許多不確定感，
如同之前在全國電文章中的分析，
此一時期台股也一路重跌，
甚至跌破八千大關，
《工商時報》甚至指出此一時期的台股難以止血，
就連國家隊「四大基金」也賠不少，
此階段台股淨值比已下挫至1.3倍，
低於歐債時期的1.5倍；
以往是網路泡沫、
911事件與金融海嘯才會跌破1.5倍，
凸顯本波台股之弱勢。
另外單獨搜尋此時期的超豐新聞，
可以得到《大華金屬、超豐電子等徵才 技術員薪達31K》，
再加上力成的相關新聞指出，
力成被迫提早轉型，
降低DRAM營收比重，
提高邏輯IC與NAND Flash產品比重，
邏輯IC除了入主中低階消費性產品為主的超豐（2441）之外，
也積極往高階邏輯IC封測發展。
可以發現超豐的狀況穩定，
產品持續發產，前景看好，
故評估此次的利空為受到大環境影響的短期利空。

因此以上時間點的股價下跌，
都是因為全球股市大幅波動的影響。

雖然超豐是以內銷為主的企業，

但是下游客戶所生產的產品幾乎以外銷為主，

所以股價連帶的也深受國際情勢影響。

▼超豐近十年K線圖

（數據來源：理財寶K線籌碼，2017/07/27截圖）

四、制定操作細節

在確認過超豐的經營狀況沒有問題，
股價下跌也都是因為外部因素造成，
那麼我們接著需要的就是等待股價跌到便宜價，
就可以趁機買入。

但在等待的過程中，

若是發現超豐的毛利率持續下降，

甚至出現降價來搶客戶的情況，

就可能要考慮將它從觀察名單中剔除，

畢竟半導體封測產業是個完全競爭的產業，
要是無法克服自身的劣勢，
很有可能被其他競爭者所取代。

★以上僅為個人研究，股票投資有賺有賠，
下單前務必要經過審慎思考，切勿盲目跟單。

本文原發表於 CMoney 2017-7-31

 (圖片來自網路)
 
７月１２日，大立光創台股歷史新高價！
大立光是電子中游－光學鏡片的龍頭股，
你知道還有一檔個股，
同樣屬於光學器材業，
但隱身在傳產-生技類股 ，
同樣也是其類別裡的龍頭股，

今天就讓我們來認識 – 精華（1565）吧！

一、公司基本資料

首先我們先了解精華是在從事什麼?

精華（1565）是傳產-生技類的股王，
為台灣最大、全球第五大之隱形眼鏡製造商，
主要是生產和銷售隱形眼鏡，
以自有品牌「帝康TICON」在台銷售。
 
▼精華（1565）公司基本資料

（資料來源：參考精華光學股份有限公司 官網　自製圖表）
 

二、商業模式

接著我們來看看，

精華在隱形眼鏡供應鏈扮演什麼腳色呢?

隱形眼鏡的供應鏈，
上游為原物料供應商，
中游為生產製造商，
下游為通路商，
精華屬於隱形眼鏡中游的生產製造商。
 
▼隱形眼鏡商業模式

（資料來源：參考精華光學股份有限公司 年報　自製圖表）
 

A、原物料

主要原物料：HEMA、EGDMA、NVP等高分子聚合物。
次要原物料：食鹽水、塑膠盒、PP、鋁箔、包材。
供應廠商：台灣默克、 陳田製藥、竑大企業、台灣積層工業、
亦創印刷設計、鈺圖騰實業、嘉印事業。
 

B、銷售產品

精華著重在隱形眼鏡的生產與銷售，
內銷以自有品牌「帝康TICON」為主，
中國則以自有品牌「精華帝康」打入市場。
 
產品隨著使用期限不同，
製造方式也有所不同，分為：
車削法(Lathe Cutting)和注模法(Cast Molding)，
車削法屬於傳統式隱形眼鏡，
使用期限較長 可至一到兩年；
注模法屬於拋棄式軟性隱形眼鏡，
依預期使用期限分為日拋、雙週抛、月拋等。
 
產品也隨著功能不同，
分別有近視、遠視、散光、老花、彩妝等，
還有可改變虹膜顏色的角膜變色鏡片。
 
外銷以ODM為主，
意指替客戶設計並代工生產。
 
▼精華（1565）「帝康TICON」商品列表

（資料來源：參考精華光學股份有限公司 官網　自製圖表）
 

Ｃ、銷售市場

精華以外銷為主，
全球市占率推估2.4%，
主要代工集中在日本，
另外有英國、德國、荷蘭、義大利、美國、加拿大等歐美國家，
也有東南亞、中東、中南美洲、非洲等其他區域市場。
 
▼精華（1565）2015年銷售比重

（資料來源：參考精華光學股份有限公司年報　自製圖表）
 
 

三、競爭狀況

全球隱形眼鏡前四大廠商，市占率達90%，

精華有什麼優勢呢?

A、產業發展現況

根據 Contact Lens Spectrum 資料顯示，
2015 年全球隱形眼鏡市場規模為 74 億美元，
驅動這個市場主要有三個因素：
 
1.配戴隱形眼鏡人口逐年增加
 
2.高價值特殊功能鏡片的產品轉換
如老年人老花使用的多焦隱形眼鏡，
以及年輕人愛用角膜變色眼鏡。
 
3.不斷成長的國際市場
特別是日本、澳洲和歐洲，
另外新興市場隨著消費力增加，
使得轉換使用隱形眼鏡人口持續增加。
 
根據中華民國海關資料，
可發現台灣隱形眼鏡出口逐年成長，
並於 2006 年由入超國轉為出超國，
顯示台灣隱形眼鏡對進口商品依存度逐年下降。
 
▼中華民國隱形眼鏡海關進出口金額

（資料來源：中華民國海關）
 

B、競爭廠商

全球隱形眼鏡前四大廠商，
市占率達90%，分別為為：
Johnson & Johnson（嬌生）、Alcon（愛爾康）
Cooper Ｖision（酷柏）、Bausch & Lomb（博士倫）、
 

Ｃ、競爭優勢

精華的競爭利基分別有：
 
1.主流的注模式生產能力
目前市場以拋棄式隱形眼鏡為大宗，
精華一開始就以注模式，
生產拋棄式隱形眼鏡為主，
也是除全球四大廠外，
少數以注模式生產成功的廠商。
 
▼精華（1565）2015年產品營業比重

（資料來源：參考精華光學股份有限公司 年報　自製圖表）
 
2.各國系統認證及產品銷售許可
隱形眼鏡屬醫療器材，
在全球主要國家都需要申請販售許可證，
及國家標準才可銷售，
是門檻很高的產業，
精華積極取得台灣、歐盟、美國、加拿大、中國等認證。
 
▼精華取得相關系統及產品認證

（資料來源：參考精華光學股份有限公司 年報）
 
3.掌握產品的設計與開發能力
精華投入原料開發，
及模具設計等相關技術。
 
4.彈性的客製化能力
礙於公司規模不及前四大國際廠商，
故以彈性的客製化，
搭配不同區域的通路特性，
確保市場占有率的提升。
 
5.外銷通路有效布局
精華於日本和義大利客戶相對穩定，
中國於上海設立子公司，掌握市場變化，
荷蘭、美國藉由轉投資設立子公司，
就近取得市場資訊。
 
此外，
全球前四大廠商皆以建立自由品牌（OBM）拓展，
而設計加工（ODM）貼標市場因利潤較低，
又會與自有品牌衝突，
所以市場競爭較少，
所以精華以ODM經營模式，
建立國外通路，
深入全球市場有明顯的績效。
 
 

四、財務狀況

要怎麼評估公司財務狀況呢?

我們可以打開「艾蜜莉定存股」軟體，
進行「體質評估」，
就可以了解精華的財務狀況，
10個體質檢測項目，
精華有兩個不良品項，分別為：
「是否體質幼弱」、「是否業外虧損」。
 
▼精華（1565）2017/07/09體質評估

（資料來源：艾蜜莉定存股理財寶）
 

「是否體質幼弱」

如果遇上經濟不景氣等因素，
對於股本較小的公司，
相對會影響比較大。
 
從精華的現金流量表中，
發現自由現金流量逐年增加，
顯示公司有一定的自由現金，
可以因應未來所遭遇的風險。
 
▼精華（1565）體質評估「是否體質幼弱」。

（資料來源：艾蜜莉定存股理財寶）
 
▼精華（1565）2009 ~ 2016 現金流量表

（資料來源：CMoney股市）
 

「是否業外虧損」

精華的業外虧損比例高達79%，
從其106年第一季財報中發現，
主要的業外損失來自於匯損。
 
判斷原因：
精華主要以出口為主，
加上台幣當時強勢升值，
因此造成匯兌虧損相當大，
然而匯損屬於短暫性利空，
但之後還是要持續觀察匯率對公司的影響力。
 
▼精華（1565）體質評估「是否業外虧損」。

（資料來源：艾蜜莉定存股理財寶）
 
▼精華（1565）106年第一季財報

（資料來源：參考精華光學股份有限公司 106年第一季合併財務報告）
 

估價

對精華（1565）有基本的了解，
並確認其財務狀況沒有太大問題後，
我們可以選擇估價法進行估價，
得到的價格分別為：

便宜價312、合理價424、昂貴價571

 
▼精華（1565）2017/07/09之估價，
紅色框線處是精華「便宜價」、「合理價」、「昂貴價」之估價。

（資料來源：艾蜜莉定存股理財寶）
 

評估利空情況

精華有什麼原因會下跌呢?

從精華的日K線圖觀察，
發現精華最近兩次比較大的跌幅，
分別在2015年8月 和2017年2月，
我們就這兩次的跌幅，
分別評估其利空情況。
 
▼精華（1565）2011-2017/07/09股價日K線圖。

（資料來源：籌碼K線理財寶）
 
首先是2015年8月，
股價在2015/08/26跌至最低點，
查詢當時的新聞可以發現，
正逢全球股災，
台灣在8月24日更創下史上最大跌幅。
 
造成股災原因，
其中可能是美國準備升息，
所以熱錢紛紛回到美國，
精華外資持股比例將近六成，
所以當外資大量賣超時，
股價就會有很大的跌幅。
 
▼精華（1565）2015/08/26股價日K線圖。

（資料來源：籌碼K線理財寶）
 

 
2017年2月之後，
有三次比較明顯的下跌，分別為：
2月13日、2月24日、5月8日。
 
其中2月13日和5月8日，
探究其原因為日圓貶值。
精華以出口為主，
日本市場佔營收比重相當高，
從當時新聞得知，
日本客戶又要求價格補貼，
導致影響精華毛利率下降，
另外從下圖日圓匯率也可發現，
精華股價與日圓匯率走勢相近。
 
從精華104年年報可發現，
精華目前積極拓展布局全球市場，
希望能藉此降低受日本市場的高度影響。
 
而2月24日股價跌至波段低價，
查詢前後幾日發現，
可能是違反勞動基準法，
勞工局開罰負面事件的影響。
此次事件精華發言人表示，
精華現在訂單很滿，
加上擴廠事情，
所以人力上不足，
目前已積極招募人員因應。
 
這也顯示精華重視此次負面新聞
且內部已經在處理相關問題了，
股價也逐漸上升。
 
▼精華（1565）股價日K線圖。

（資料來源：籌碼K線理財寶）
 
▼日圓兌換台幣匯率走勢圖。


（資料來源：台灣銀行）
 

制定操作細節

精華（1565）在2017/07/09股價為629，
在「艾蜜莉定存股」軟體中，
目前大於昂貴價，
所以目前不會有所操作，
會耐心等待至便宜價312元左右，
再分批買進。
 
如果股價來到便宜價312左右，
我的操作模式是：
￭ 投資在股票市場的金額10%為投資總額，10%以60萬為例。
￭ 60萬資金分成三等份，各為20萬。
￭ 股價約312元以下分三個波段買進。
第一批：便宜價312買進
第二批：便宜價九折約280買進
第二批：便宜價八折約250買進
￭ 獲利20%以上再分批賣出，賺取差價。
 
★風險揭露：上文提到的個股，
僅僅只是簡易個股研究報告，
並無任何推薦投資人買賣之意。
投資之前請獨立思考、審慎評估，
切勿以跟單模式進行！
 
本文原發表於 CMoney 2017-7-31

（圖片擷取自年代新聞）
 
去年八月兆豐金(2886)中國寧波分行
遭開罰人民幣50萬元，
兆豐金紐約分行又涉嫌洗錢遭到重罰57億，
接二連三的負面新聞，
該如何判斷屬於單一事件的短暫利空？
還是企業高層涉及洗錢的長期利空？
現在的兆豐金還能投資嗎？
 
往下看看～

1. 簡介

首先我們先來簡略分析兆豐金(2886)的成立背景及營業項目，
兆豐金成立於2002年，是一間以銀行為主體的金控集團，
旗下子公司涵蓋有銀行、證券、票券、產物保險、投資信託等營業項目，
其中兆豐銀行占過去幾年主要營收比重，且逐漸提升。
在營業項目，兆豐銀行過去幾年在台灣外幣存款業務
和境外金融業務佔有領先地位，
此兩大強大護城河確保兆兆豐金長期穩定獲利。
 
▼ 兆豐金子公司的業務及營收比重

 

2. 企業體質評估

從企業體質上來看，兆豐金是一個財務健全的企業，
在「艾蜜莉定存股」軟體的「體質評估」項目中，
評定為「正常」(10 項財務指標中，有 8 項是合格的)。
另外去看它所謂「不合格」的項目，
其實都不適用於金融股，例如「盈餘在投資比率」這一項，
銀行放款是主要營業項目業務，所以數值會超出正常值許多。
另外負債率落在90％左右，在台灣金融股中不算高，
消除22031億元的存款及匯款合計，
銀行還有7716億元的負債。相比899億元的現金，
兆豐金的現金負債比率為1：8.6，屬於正常範圍內。
 
▼兆豐金的盈餘再投資比率出現「警示」，但此數值並不適用於金融業。

▼兆豐金的負債比率出現「警示」，以金融股來說負債比率也代表資本運用效率。
 

 
▼兆豐金的董監和法人持股比高達60.87，因為是公股銀行的特性。

關注兆豐金的大股東名單，

多數大股東都是政府機關、或是公營事業所持有，

其中財政部為最大股東，

有 8.40%的股份其他還有行政院國發會等，
值得注意的是，前 10 大股東中，有 4 家壽險公司，
也顯示兆豐金間接證明其風險較低且獲利穩定。
 
▼兆豐金多數大股東都是政府機關或是壽險公司。

(圖片來源： 105 年度兆豐金年報)
 
 

3. 估價

好股票也要買在便宜的價格。
以「艾蜜莉定存股」軟體幫兆豐金估價，
用九折做安全邊際，
目前便宜價為 17.05 元、合理價 23.87 元、昂貴價 52.61 元，
以近日 ( 2017 / 7/ 21 ) 收盤價 25.35 元來說，
已超過合理價。
以現在走勢圖來看，

兆豐金從去年的低點21.05元一直震蕩上升，

價格稍微比艾蜜莉的合理價高一點。

4. 近期營收與股價

前面提到兆豐金控以兆豐銀行為主要獲利來源，
而兆豐商銀主要的獲利來源為利息收入，
佔淨收益的 68.54 %，利息外淨收益
則以手續費收入為大宗佔淨收益的 16.13 %，
可想而知兆豐銀行的一舉一動牽動著股價，
最近一次利空事件在去年2016年8月時，
兆豐銀行紐約分行因為違反美國銀行保密法及反洗錢法的相關規定，
遭到美國紐約州金融服務署(DFS)裁定罰款台幣57億元，
此利空事件造成當時股價從除息前的26元重挫至22.3元，跌幅14%。
 
▼ 2017年3月~7/18兆豐金股價日線圖

 ( 資料來源：理財寶籌碼K線)
 
歷經台灣金融業史上最大的罰款案之後，
公司積極改善內部控管，
所幸股價重挫影響的時間並沒有太久，
今年公司決議106年配發現金股利1.42元，
我們以今日收盤價$25.55元來看，殖利率仍有5.56%。
 
▼ 2016Q2~2017Q1 月營收統計表

     (資料來源：理財寶股市)
 
2016Q4 營收為17,786.93(百萬元)，
截至目前2017Q1 營收為19,267.86(百萬元)，
營收增加幅度為8.3%，皆顯示公司營收穩定獲利成長。
 
▼ 兆豐金截至2017 Q1 每股稅後盈餘0.54元，在業界排名第三。

(資料來源：理財寶股市)
 
▼ 近十年兆豐金的股利政策。

(資料來源：理財寶股市)

4. 制定操作細節

回顧兆豐金這10年的營收，基本上已經走出金融風暴的傷害。
EPS與股利都有所增長，2016年底的股價低位
與2017的股利下跌主要受制於全球經濟3.1％的緩慢成長，

加上洗錢案巨額的罰款。

事實上沒有影響兆豐金的賺錢能力，

今年全球經濟變數仍多，
包括美國川普總統政策落實情況、聯準會升息頻率、
國際原物料價格波動等因素，
應該耐心等待股價跌到便宜價再趁機進場。
 

結論

兆豐金為泛公股金控中最會賺錢的金控，
且獲利穩定且營收持續成長，
去年罰款暴露了管理上的問題，
關鍵是全球經濟才是影響金控獲利表現，
兆豐金就有好幾年的時間都維持在19元至26元的高低區間。
 
即便金融海嘯一度暴跌到7元，
不過隔年股價立刻大漲，重返20元！
目前股價已高於合理價，

如果在這時間點貿然進場，獲利空間不大，

有可能賺了股息賠了價差，

所以我並不會在這個時間點買進持有，
現階段我會持續觀察待有暫時性的利空事件時，
趁股價跌入小於便宜價時，再來分批買進，
低位高賣賺差價或直接存股賺＞5％的股息。
 
★溫馨提醒:以上僅為個人研究心得，絕無任何推薦買賣特定個股之意。
投資之前請務必獨立思考、審慎評估、自己為自己的投資結果負責喔！

本文原發表於 CMoney 2017-7-31

(圖片來自東森新聞)

說到金融股，大家都會想到
富邦金或是國泰金等大型金控公司，
獲利穩定且有很好的規模護城河。

但是這些績優股股價比較昂貴，
如果是小資族沒有這麼多資金投資，
有哪個金融股股價親民而且獲利穩定呢？

從生活中找好股票，
我們用淘寶或天貓購物都可以用玉山webATM付款，
平常消費也可以用玉山銀行信用卡綁定Android Pay，
讓我想更了解是否值得投資。

我們先來看看玉山金的基本資料。

1. 簡介

玉山銀行最早成立於1992年，
由創辦人、現任玉山金控董事長黃永仁與一些金融專業菁英共同設立，
為一家不具財團、政府背景的銀行。
之後更結合玉山票券及玉山證券，成立玉山金控，
發展成全方位金融服務的事業體系。

在挑選金融股，除了銀行本身業務，
我會觀察海外布局完整程度和差異性。
海外有包括緬甸、越南、柬埔寨、新加坡、
香港、中國大陸、美國澳洲等八大市場，
去年針對其中緬甸、柬埔寨積極拓點，並將觸角延伸至日本。
玉山金成立「Innovation Lab」以發展FinTech，
未來將聚焦5大領域包括區塊鏈、AI人工智慧、
身分辨識、電子支付及大數據，
將藉此提高金融服務的範圍及效益。
我們發現玉山金是一家創新和長遠規劃的金融股。

2. 企業體質評估

在我們瞭解了玉山金的基本資料及營業項目後，
再來就是要好好檢視財務體質，
我們開啟艾蜜莉定存股軟體中體質評估的功能，
可以看到玉山金在評估後的結果為警示，

有高達4項的不良的項目，

我們認為4/10的比例還不算低啊！

為了要確認此個股是否值得長期投資，
現在就開始來討論為什麼會有出現這些警示。

(資料來源:艾蜜莉定存股)

▼ 盈餘再投資比率大於200%

(資料來源:艾蜜莉定存股)

艾蜜莉定存股軟體裡的體質評估法，
有些項目並不是全部適用在金融業，
一般產業的盈餘再投資比率金的合格標準要小於200%，

但因為金融業體系的主要獲利來源就是借貸操作，

所以這部份的數值並不需要列入參考。

▼ 營業現金流量及自由現金流量小於0

(資料來源:艾蜜莉定存股)

(圖片來源: 理財寶 股市)

金融業主要獲利來源為賺取手續費或是借放款中間的價差，
因此不會收取太多的現金也不會有太多自己的資本，
此項的警訊若是以一般產業來看，
連續二年以上自由現金流量為負的話，
那這樣的公司完全沒辦法用自己的盈餘配發給股東的，
但是若以金融業來評估的話，較不適用此項標準。

近5年的自由現金流量都為負的，

顯示可以自由運用的現金少，

若是遇到利空事件需要資金作為危機處理時，
較無法有多餘的資金可因應，
相對的，當有遇到利多事件而要創造獲利時
也會因為手上握有現金的不足而錯失投資機會。
但一般金融業本來就是較少的比例在必要資本支出上，
顯示自由現金流量為負的原因在利息費用或是購置無形資產的比例較高。

▼ 負債比率大於50%

(資料來源:艾蜜莉定存股)

負債比就是我們常聽到的槓桿比率的程度，
也就是拿小錢借大錢，
我們投資金融股這項指標對我們在評估上很重要，
負債比愈高也代表資本的運用效率高，
這個和我們在看一般產業的財報上是不同的觀點，
所以出現警示並不代表公司財務狀況就不好，

金融股包含保險業、證券業及銀行業的負債比

都是大於50%居多，
而這樣的現象在金融產業中是很常見。

▼ 股本膨脹比率大於20%

(資料來源:艾蜜莉定存股)

(圖片來源: 理財寶 股市)

玉山金以普通股為主並無發行特別股，
外國機構及法人的持股比例最多佔了50%，
2016年股本為876.54億元，
相較於2015年的795.17億元膨脹了10%，
會有這樣的現象是為了因應未來發展上的需求，
以致於需要投資大量的資金在金融科技產業上，
於是採取現金增資的方式來增加股本，
一般來說因為股本膨脹會使EPS減少，
間接的也會影響投資人買進的意願造成股價下跌。

3. 近期評估利空情況

在過去5年中，我們看到玉山金股價穩定上揚，

但是在2016年初的跳水式下跌，

短短一個月內股價從20元蒸發了40％。

那裡發生甚麼事呢？

( 圖片來源：理財寶籌碼K線)

原來那時正值陸股熔斷機制導致人民幣匯率重貶，
海外投資損失，再加上對大陸放款違約升高，
幾種不利因素讓台灣金融股成重災區。
我們知道這是屬於環境因素造成的短期利空，
而非公司經營問題。但事實上在外資豐的玉山金
在這個別事件上影響已經相對地小。
從下圖可見玉山金在這波大跌仍可以保持在淨值上。

4. 估價

(資料來源:艾蜜莉定存股)

我們評估了玉山金的財務體質之後，
再來就要計算出適合進場的價位大約在多少，
才不會買在高點以致於獲利下降或是套牢，
同樣的也是打開艾蜜莉定存股軟體，
設定利用股利法(當期)、股利法(10年平均)、
歷年股價法、本益比法及股價淨值比法，
這五項的平均價格計算出，
得知目前的便宜價為13.66元、合理價為18.52元、昂貴價為26.34元，

以近日7/12的收盤價18.8元來看，

已經超過合理價。

(圖片來源: 理財寶 股市)

我們檢視股利政策，連續十年都配發股利，
近五年現金股利加股票股利的合計都有達到1元以上的水準，

以近日7/12的收盤價18.8元來看，殖利率高達6.5%，

近五年EPS都維持在1.3元以上的水準，

2017 Q1也有0.43元的水準，較2016 Q4增加，
這些都顯示玉山金的業績表現優異，維持穩定成長。

(圖片來源: 理財寶 股市)

(圖片來源: 理財寶 股市)

結論

玉山金是一家小而美的金融股，
不但獲利穩定，更致力發展數位金融，
目前玉山金的價格算在合理價，現在可以買進嗎？！

可惜如果以我來說，

現在並不會買進玉山金，原因有 2:

我通常買在便宜價附近，而非合理價附近，

以我個人來說，至少要等到便宜價 13.66 元左右再來考慮是否買進。
買在便宜價，既賺股息、又可以賺價差，風險也比較小。

金融股屬於景氣循環股，

近年是相對高檔區，長線需慎防修正，

買在短線低點雖然可能會反彈，
但長線來說，小漲大跌的可能性很大，

由於我是一個注重風險過於利潤的人，
因此不會選擇在此時買進玉山金。

★溫馨提醒:以上僅為個人研究心得，絕無任何推薦買賣特定個股之意。
投資之前請務必獨立思考、審慎評估、自己為自己的投資結果負責喔！
本文原發表於 CMoney 2017-7-31

(圖片來自：非凡新聞)
 
進入除權息的季節，
今年國泰金每股配發現金股息2元，殖利率為4.1%，
這時候大家都想知道除權息後
的國泰金值不值得投資呢？
 
我們首先基本了解一下
國泰金的經營模式、經營人、產品…等。
 
 

1. 簡介

國泰金可說是民營銀行中的龍頭股，在2001年成立，
是結合了保險、證券、銀行、投信及管理顧問等多樣化的金融機構。
子公司中以國泰人壽占最大營收比重，
而市佔率約30%排名第一，
而國泰世華銀行是據點分佈最多的民營銀行，
信用卡流通卡數及消費金額，也是前三大信用卡發卡行。

這都顯示國泰金是一家規模很大，

有很強的護城河的金融股。

 
▼國泰金子公司的業務與營收比重。

2. 企業體質評估

從基本簡介上來看，國泰金是一家大規模的金融機構，
在「艾蜜莉定存股」軟體的「體質評估」項目中，
評定為「警示」( 10 項財務指標中，有 6項是合格的)。
但其實金融股在艾蜜莉定存股的體質評估中不一定準確。
銀行這門生意不外乎用低利率吸引客戶存錢，
然後用更高的利率去借錢給其他人。
 
從基本簡介上來看，國泰金是一家大規模的金融機構，
但在「艾蜜莉定存股」軟體的「體質評估」項目中，
評定為「警示」( 10 項財務指標中，有 6項是合格的)。

我們仔細去看它所謂「不合格」的項目：

 
▼國泰金企業體質評估為「警示」。

(資料來源:艾蜜莉定存股，2017 Q1 財報)
 
▼國泰金的是否為燒錢產業出現「警示」
所以，縱然國泰金「盈餘再投資」的比例
在金融股中出現「警示」，但此數值並不適用。
 

(資料來源:艾蜜莉定存股，2017 Q1 財報)
 
有別於科技類股，
金融業不需要大舉購買投資廠房和設備才能生存。
但國泰金在基金和投資仍佔有42％的比重，
相對地高於其他金融股。
 
投資比例高的公司通常會有較低的財務透明度，
容易隱藏財務漏洞，這部分投資人要值得注意。

另外，國泰金「盈餘再投資」的比例

在金融股中也算偏高。

公司有長遠目標是好事，但若風險過高便值得留意。
 
▼國泰金「是否欠錢壓力大」的出現「警示」，但此數值並不適用。

(資料來源:艾蜜莉定存股，2017 Q1 財報)
 

 
負債比也就是槓桿程度，
是投資金融業股票最需要注意的重點。
事實上，欠債壓力的警示在金融股並不一定代表負面，
因為銀行就是做借貸的生意。
一個銀行假如負債比高，雖然風險會變高
但是它的獲利也可能會大幅上升。
事實上台灣金融股的風險相對歐美等地槓桿程度算低
。國泰金93.7％的負債比率在銀行股是常見並可以接受的。
 
因為金融股也算是景氣循環股，
因此負債比也是評估金融股的重要指標。
 
▼國泰金的是否印股票換鈔票出現「警示」

 
(資料來源:艾蜜莉定存股，2017 Q1 財報)
 
國泰金這幾年一直維持在差不多125.6億股左右，
直到去年發行了一次性的甲種特別股，
增加了8.3億有年率3.8%的股本。
這次的增股基本上有10％在公司員工持有，
值得留意的是這些特別股擁有優先分派當年度的股息，
而當在破產時，剩餘財產的順序也優先於普通股股東。
增加6％的特別股份也會稀釋今年的EPS。
但基於續年增長的營收，
只要國泰金能改善支出經費，反轉2016的低EPS便尚可接受。
 
▼國泰金的是否連內行人都不想持有出現「警示」

(資料來源:艾蜜莉定存股，2017 Q1 財報)
 
事實上，

國泰金全體董監持股比只有1.6%，實在偏低。

有可能因為公司需要資金，
增加股本而稀釋了本來董監的股份。
但是整體來說，投資人仍然要留意和更新股東去向的最新消息。
 

3. 近期營收與股價

國泰金2017 Q1 的 EPS為0.85，較2016 Q4的0.71的表現增加，
 
▼ 國泰金 2017 Q1 EPS 為 0.85 元。

(圖片來源: 理財寶 股市)
 
我們觀察上半年的營收，
3月營收增加帶動股價來到了半年內的高點51.2元。
不過在4月時營收大幅下降，
股價也在短短一個月內跌至46.05元。
 
▼國泰金 2017 年 1 月 ~ 5 月的營收。

(圖片來源: 理財寶 股市)
 
▼ 2017年 3 月 ~ 7/ 7 國泰金股價日線圖。

(圖片來源: 理財寶 股市)
 
以長期利多來說，國泰金積極布局東南亞，
除了取得加拿大豐業銀行馬來西亞子行出售的獨家議約權，
也鎖定泰國與緬甸積極尋找併購的目標。
 

4. 估價

好股票也要買在便宜的價格。以「艾蜜莉定存股」軟體幫國泰金估價，
目前便宜價為 39.47 元、合理價 60.43 元、昂貴價 99.37 元，
以近日 ( 2017 / 7 / 7 ) 收盤價 49.3 元來說，尚在合理價以下。
 
PS:
1.過去的最低價僅為參考，非為未來股價的絕對值。
2.估價時每個人可以依照自己的投資性格，選擇不同的安全邊際。
 
▼國泰金的內在價值評估。

(資料來源:艾蜜莉定存股，2017/7/7 截圖)
 
 

5. 適合存股嗎？

至於大家都想知道國泰金是否適合長期持有，

因為有穩定的股息。

 
 
▼國泰金近十年的股利政策。

(圖片來源: 理財寶 股市)
 
我們比較與台灣50(0050)這十年的存股年化報酬率，

發現遠低於台灣50的5.51%，

因此以長期的觀點來看，

國泰金並不是一個好的買股選項。

 
▼國泰金這十年內的存股年化報酬率為3.58%。

(試算資料來源🙂
 
以現金殖利率來看，國泰金雖然有4.1%，
但和其他金融股比較並不出色，
雖然挑金融股不全然看現金股息殖利率，
但以長期存股投資觀點，國泰金並不是一個好的選項。
 
 

結論

觀察近十年的國泰金，
我們發現除非是在2008股災時或2012低點進場，
否則長期持有回報實在不大吸引。
因為金融股比較倚賴欠債和槓桿來賺錢，
當金融海嘯來時，嚴重衝擊股價。
2007年國泰金高達90元，直到現在股價仍然未恢復。
當國泰金這種龍頭銀行股，本淨比接近1的時候，
可以考慮用低位進場，高位賺差價的方式操作。
 
★溫馨提醒:以上僅為個人研究心得，絕無任何推薦買賣特定個股之意。
投資之前請務必獨立思考、審慎評估、自己為自己的投資結果負責喔！
 
本文原發表於 CMoney 2017-7-31